下面是小编为大家整理的浅谈房地产资产证券化—REITs（全文完整）,供大家参考。希望对大家写作有帮助!
浅谈房地产资产证券化—REITs6篇
第一篇: 浅谈房地产资产证券化—REITs
商业地产资产证券化和REITS（上）
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单选题（共2题，每题10分）
1 . 用于预测违约情况下贷款损失严重程度的指标是（ ）。
∙A.净现金流（NCF）
∙B.贷款价值比例（LTV）
∙C.收入贷款倍数（DSCR）
∙D.资本化率（CAP rate）
我的答案：
B
2 . 用于判断基础资产产生的现金流是否可用于正常还贷的指标是（ ）。
∙A.净现金流（NCF）
∙B.贷款价值比例（LTV）
∙C.收入贷款倍数（DSCR）
∙D.资本化率（CAP rate）
我的答案：
C
多选题（共4题，每题 10分）
1 . 以下属于CMBS基础资产特点的有（ ）。
∙A.抵押房产多样
∙B.贷款额度较大
∙C.标准合同模板
∙D.等额本息付款
我的答案：
AB
2 . CMBS发行人采用REMIC架构的原因包括（ ）。
∙A.提高流动性
∙B.税收优惠
∙C.法规要求
∙D.破产隔离
我的答案：
AB
3 . 以下属于CMBS与RMBS的基础资产的区别的是（ ）。
∙A.资产池质量评估的难易性
∙B.有无追索权
∙C.单笔贷款违约的重要性
∙D.单笔贷款金额大小
我的答案：
ABCD
4 . 影响不动产价值的指标有（ ）。
∙A.净现金流（NCF）
∙B.贷款价值比例（LTV）
∙C.收入贷款倍数（DSCR）
∙D.资本化率（CAP rate）
我的答案：
ABCD
判断题（共4题，每题 10分）
1 . 在商业房产价值分析时，使用资本化率进行计算的原因是其受经济周期、利率环境和资本市场变化的影响较小，较为稳定。（ ）
对 错
我的答案：
错
2 . 在美国，CMBS主要由Freddie Mac等代理机构发行。（ ）
对 错
我的答案：
错
3 . CMBS的结构分析主要包括对资产池中每个贷款及抵押资产进行详细分析，出具预期损失和现金流。（ ）
对 错
我的答案：
错
4 . 商业地产贷款的信用风险和提前偿付风险都高于个人住房抵押贷款。（ ）
对 错
我的答案：
错
第二篇: 浅谈房地产资产证券化—REITs
【ABS专题】房地产资产证券化全解析
超过万亿的巨大市场前景，房地产资产证券化作为化解房地产库存的一个重要途径而被中央文件所提及，让众多资本机构觊觎这个万亿海洋。
房地产资产证券化的底层资产主要包括两方面：
1、不动产，即我们经常提到的REITs或者是类REITs；
2、债权，债权又分为既有债权和未来债权。
一、房地产投资信托（REITs）
1、什么是REITs？与我们通常讲的类REITs产品有什么区别？
简单讲，REITs好比房地产的IPO，一般都是将房地产或持有房地产的项目公司股权装入特殊目的载体，以房地产租金以及房地产变现收入（包括房地产的增值收益）作为投资者本息收入的主要来源。以特殊目的载体是公司为例，投资者投资了REITs份额，相当于投资了一家只拥有房地产资产并以持有房地产为业的公司（各国对REITS持有房地产的比例要求不同，一般至少要求高于70%以上）。在这个架构下，REITs投资者可以真正分享房地产的增值收益，而并非是固定收益类产品或是融资主体通过一定期限实现融资需求后回购房地产。
在国际市场上，一般都要求REITs上市，也就是说一支真正的REITs在二级市场交易非常活跃。我们常常说的类REITs产品主要是以房地产租金支撑产品的利息，但是无法覆盖产品的本金；
如果REITs产品流动性非常强的话，本金偿付问题就不那么突出，就像股票一样，是可以通过二级市场交易来提供流动性支撑。另一方面，持有REITs份额，就相当于持实质上有了房地产，如果房地产涨幅巨大，那么在短短的几年时间内投资者获得的收益可能就实现本金回收了；
反之，一个真正的REITs，本金偿还也需要靠房地产自身的处置实现。
2、关于REITs的结构
标准REITs所采取的结构包括公司、信托以及合伙等。其中，信托方式对我国比较具有借鉴意义。比如新加坡、我国台湾地区以及香港地区，都采用了信托结构。下面是香港REITs的典型框架图：
结构非常简单清晰，采用管理人和受托人的双受托制度，并以募集资金收购持有房地产的项目公司股权；
同时，聘请物业管理人对房地产进行管理，包括租赁推广以及房地产的日常维护。正因为REITs投资者的利益与房地产自身的价值和租赁情况息息相关，那么对REITs来讲，物业管理就尤为重要，这也是各国各地区立法的重点。物业管理制度从各国各地区立法例来看，一般包括外部管理和内部管理，两种方式各有优劣
3、关于我国的REITs试点
2008年时我国REITs试点呼声很高，但当时操作REITs确实存在一些法律的和其他方面的实际难题：
首先，就是税收问题。做REITs的税收成本还是比较高的。
其次，是法律制度问题。
信托型REITs，意味着在信托设立时需要将房地产直接设立信托。根据我国《信托法》第10条规定，以不动产设立信托的，不办理信托登记，信托不产生效力。这就要求我国出台信托登记制度。住建部在当时牵头研究了全国统一性的信托登记制度，但却因种种原因没有正式出台。天津市的试点做法是在房地产登记簿上记载信托登记的相关要素以完成信托登记，这在后来也得到了住建部的认可。
除此以外，还有两个问题：
第一，2013年修订之前的《公司法》关于30%的货币出资配比的规定，即设立公司时，货币出资应至少占比30%。REITs资产在重组过程中，一般都会把拟入池的房产和原始权益人其他的资产隔离开来，单独由一个项目公司持有。实物资产物业价值非常高，如果严格按照2013年公司法修订之前的30%货币配比规定，资产重组环节成本就过高了。2013年《公司法》修订后，删除了原有的30%货币配比要求。现在，物业重组时，企业只需要拿少量资金就可以把公司设立起来，再以物业作为实物出资装入项目公司。
第二，REITs的法律依据。第一种方案是制定专门的REITs CODE，但需要国务院批准，时间表不确定。第二种方案是在我国现有的法律制度体系下推出REITs，比较接近的就是证券投资基金。但《证券投资基金法》将基金的投资范围限定为证券，不包括未上市公司股权。《证券投资基金法》在2012年12月修改（2013年6月1日施行）后，虽然增加了非公开募集基金，并明确“非公开募集基金财产的证券投资，包括买卖公开发行的股份有限公司股票、债券、基金份额，以及国务院证券监督管理机构规定的其他证券及其衍生品种”；
但其下位法——2014年8月21日出台的《私募基金监督管理暂行办法》，对私募基金的投资范围明确规定可以包括股权以及投资合同约定的其他投资标的；
也就意味着私募基金可以投资于未上市企业的股权。但由于《证券投资基金法》投资范围仍为证券，因此，通过私募基金直接实现公募化尚有难度。从目前看，公募REITs的推出还有赖于专门的REITs法规的出台。
二、类REITs产品
可开展不动产证券化的市场和途径主要有以下几种：
第一种，是交易商协会的资产支持票据，房信集团从REITs试点到最终落地的就是资产支持票据，目前协会正在积极推进信托型ABN的试点，只要能解决信托登记问题，这就是一个很好的REITs试点载体；
第二种，是保监会的不动产资产支持计划，中伦律所为招商地产做过类似产品。
第三种，也是今天的重点——专项计划。证券化的原理都是一样的，如果了解了专项计划的模式，其他证券化品种也就比较好理解。
证券化项目，首先需要关注基础资产（如果是信托结构，此处指的是底层资产）。基础资产是什么？基础资产有什么特征或风险；
针对这些特征或风险，是否需要设置特别的交易安排或解决方案？
1、 可证券化的不动产
不动产是大众都比较了解的一类资产类型。法律上可证券化的不动产，
首先，要求权属清晰，没有争议。
第二，要求可转让：主要指不存在转让限制、不涉及查封等司法强制执行程序、土地性质一般是出让土地而不是划拨地，如果是划拨用地，转让则需要经过特殊程序会比较麻烦。
第三，也是大家非常关心的问题，存在抵押的房地产是不是就不能做（抵押给计划管理人的除外）？
根据《证券化业务管理规定》，基础资产不得附带抵押、质押等权利负担，但通过专项计划相关安排，在原始权益人向专项计划转移基础资产时能够解除相关权利负担的除外。专项计划转移基础资产时的解除安排,一般可以采取如下方案：基础资产（或底层的房地产）的抵押权人同意全部提前清偿债务，基础资产买卖合同中约定原始权益人将取得的募集资金中相当于原有抵押担保项下债务金额的资金直接划付至抵押权人指定账户。当清偿完毕抵押权人的债务时，债权消灭，抵押权随即消灭，基础资产（或底层资产）的抵押负担即解除，抵押权注销登记只是手续问题。
2、 类REITs产品的主要交易安排
中信启航、苏宁云创和天虹商场，是大家比较熟悉且有代表性的项目。主要交易结构可以分为以下几个方面来看：不动产如何重组构建基础资产（包括底层资产的重组和基础资产的构建）、如何实现投资者固定投资利益兑付、如何实现退出。
不动产重组（底层资产的构建），主要是如何将房地产装入项目公司（已独立成立项目公司持有物业的除外），同时再加上税务筹划的考虑。基础资产的构建与转让：就专项计划基础资产的构建，启航和苏宁都增加了私募基金环节，专项计划基础资产主要为私募基金份额；
而天虹商场项目的基础资产是直接持有的项目公司股权。这一部分公司法律修改后，法律问题相对较为简单，主要涉及税的问题。
关于投资者固定投资收益保障部分：中信启航在结构中做了债性安排，比较明显。苏宁云创项目除了优先债和次级债结构外，还有权利金的安排；
而天虹项目，虽然结构中仅出现股权，但对房地产租金进行了保障性安排，主要包括：
（1）天虹商场承租标的物业并保障租金覆盖ABS利息；
（2）如更换承租人，天虹商场支付租金的空置损失费、承担新租金与原租金的差额款项；
（3）天虹商场支付2300万租约履约保证金等；
实质上通过保障底层的租金收入确保股权分红以最终兑付投资者固定收益。
关于退出安排，主要包括上市、向第三方出售和回购等方式。
以下是三个项目的比较：
三、物业租金证券化
1、物业租金及其特点
（1）物业租金的特点
物业租金，指租赁合同项下的债权。租赁的方式可以整租也可以散租，租赁的方式包括直租和转租等。租赁债权的特点包括受限于租赁期限、债权的持续形成有赖于业主持续地提供租赁物业以及租赁双方均享有法定的租赁合同解除权等。因此，租赁债权实现与原始权益人的破产隔离较为困难，除非将租赁物一并转让给特殊目的载体。
其中，常遇到的问题是既有的租赁期限与产品的规模和期限往往不能完全匹配。比如租赁合同两年，租金收入1亿，如果只发行1亿则规模则太小，那是否可以将未来10年甚至20年（根据合同法的规定，租赁期限最长的是20年）的租赁债权都一并转让？抽象出一般的法律问题，就是未来债权证券化的问题，酒店经营收入等都涉及这个问题。
（2）未来债权证券化的问题
未来债权又可分为没有基础法律关系的未来债权和有基础法律关系的未来债权。以贷款债权为例：比如银行与企业已签订《借款合同》且该合同已生效，但银行尚未实际发放贷款，银行只能在发放贷款后才享有贷款债权，这是有基础法律关系的未来债权。银行在未来经营活动中可能与其他企业签订《借款合同》并发放贷款，从而享有贷款债权，这是无基础法律关系的未来债权，又称之为纯粹的未来债权。
就租赁合同来看，业主在未来经营活动中可能不断地与承租人签订新的《租赁协议》，履行该等协议，并享有租金债权。这也是没有基础法律关系的未来债权。纯粹的未来债权的特点是，没有现时存在的任何权利（包括期待权），其权利的产生时间、数额、行使方式等均处于不确定状态，仅能根据转让方的业务范围、历史经营数据、市场环境等因素预测将来可能产生的债权类型、债权数量。那么纯粹的未来债权是不是可以证券化呢？
从各国立法例中关于基础资产含义的界定来看，未来债权的可转让性已为国际社会广泛接受，国际上目前普遍倾向于将证券化基础资产界定为“债权”，且同时包括既有债权和未来债权。那在我国是否可以？
在我国证券化一般包括基础资产的买卖和信托两种模式，都需要考虑以下几个条件：
(a)可转让；
(b)特定化，明确买卖标的或实现信托财产确定；
(c)是委托人/原始权益人合法享有的财产或财产权利。
有一种观点认为，纯粹的未来债权其债权权利尚未现时的存在，也没有权利存在的依据，即未来债权是一种现时不存在的权利。我个人认为，纯粹的未来债权是否可以证券化还有待进一步探讨，需要具体问题具体分析。但不管如何，纯粹未来债权的特点很清楚，是一种不确定性较大的权利，是依赖于原始权益人日常经营的权利，无法实现与原始权益人的破产隔离。因此，在交易结构设计的时候，就需要正视这些风险，并使得这些风险得以防范和控制。
2、结构安排
对于既有债权的租金收入，可以选择基础资产（即租金债权）转让给专项计划的简单结构。如果涉及到未来债权，更简单的方式，可以采用双SPV模式，即委托人将信托资金委托给信托公司设立信托并取得信托受益权，信托资金用于向融资方发放信托贷款，而形成的信托受益权作为基础资产转让给专项计划。此时，专项计划所取得基础资产对应的底层资产是信托贷款，信托贷款是实实在在的债权，没有任何争议；
未来债权将作为贷款债权的主要还款来源，并可以将未来债权进行质押担保。当然采用这个结构仍然要符合《资产证券化监管问答（一）》的要求：“以单一信托受益权为基础资产…应当依据穿透原则对应和锁定底层资产的现金流来源，同时现金流应当具备风险分散的特征。无底层现金流锁定作为还款来源的单笔或少笔信托受益权不得作为基础资产。”
四、酒店宾馆收入证券化
酒店宾馆收入主要包括酒店客房收入、酒店餐饮、娱乐设施等经营收入，是典型的纯粹的未来债权，双SPV结构最为适合。此外，重点可以关注如下两点：
1、酒店运营存在不同的管理模式，委托经营模式或是租赁模式等，需要重点关注酒店收入的分成机制以及以酒店收入或相关权益转让是否存在限制等问题。
2、酒店经营收入并非净现金流，因此如果将某个酒店未来几年的经营收入做证券化，还需要考虑酒店运营成本的安排，只有酒店的运营支出正常，酒店的经营收入才会正常的产生。可以安排由原始权益人另行承担涉及入池资产部分的酒店运营成本，或是以酒店净收入作为底层资产再配合有效的账户监管机制。
五、物业费证券化
物业费是指提供物业服务的物业公司依据物业合同向业主（一般多适用于住宅物业）或承租人（一般多适用于商业、办公、仓储等地产）收取的物业服务费（还可以包括停车管理服务费用等，视物业合同而定）。
1、 住宅物业费
住宅物业，在业委会成立之前，尚未售出的房屋适用开发商和物业公司签署的物业管理合同（“大合同”），已售出的房屋可以适用小业主与物业公司单独签署的物业管理合同（“小合同”）；
而在业委会成立之后，业委会（代表小业主）可以与物业公司签署正式的物业合同，前期签署的物业合同（指大合同和小合同，统称为前期物业合同）被终止或被该正式物业合同所承继。
如果基础资产选择的是住宅类前期物业合同，由于前期物业合同往往为无固定期限合同，在业主委员会成立并签署正式物业合同后，前期物业合同即终止，因此将导致专项计划设立时所受让的前期物业合同对应基础资产灭失，除非前期物业合同聘请的物业公司同时被业委会承继。对此，可以将发生前述情形的基础资产界定为不合格基础资产，并要求物业公司（作为原始权益人）承担不合格基础资产赎回义务或者进行置换；
如果获得赎回价款，则可以循环购买新的基础资产入池。
2、 非住宅物业费
非住宅物业管理合同，由承租人与物业公司签署的情形比较常见。因此，与业主签署的物业合同相比，该类物业合同的稳定性将受到承租人退租和租赁期限的影响。此外，非住宅的项目物业合同未完成备案的现象较多，虽然不影响物业合同的效力，但如果资产池普遍存在该问题，存在物业公司因此受到行政处罚的风险，建议就此提前与交易所、报价系统进行及时沟通。
六、购房尾款证券化
1、购房尾款的类型
购房尾款一般可分为按揭型购房尾款和非按揭型购房尾款。
按揭型购房尾款，是指开发商对购房人享有的购房尾款债权，购房人指示贷款银行以按揭贷款向开发商支付尾款；
从购房流程上看，即上图第⑤序号所列部分。
非按揭型购房尾款为开发商对购房人享有的购房尾款债权，购房人直接以自有资金支付的购房尾款；
从购房流程上，即上图第④序号所列部分。
2、购房尾款的特点
（1）购房款销售收入被监管问题
一般开发商因申请银行或信托等融资而将购房销售收入（包括购房尾款收入）做了账户监管安排。不同银行、信托公司签署的账户监管合同各有不同，但一般均要求购房销售收入进行专款专用，优先用于偿还融资款以及房地产开发建设。如果开发商将购房尾款债权进行转让，那么销售收入就作为专项计划资产，进而可能违反账户监管合同的约定。
第二，监管账户的资金流出如果将影响融资款的偿还，或在特定销售收入的归集期，监管账户的资金流出将会受到监管和限制。因此，如果存在上述情形的账户监管约定，我们建议开发商就购房尾款债权的转让能够取得在先融资项下债权人的同意。
第三，如果开发商将购房销售收入做了质押担保，那么在取得金融机构等质权人同意后可以将募集资金用于提前偿还融资款以解除权利负担。
（2）购房尾款债权合同的双务性问题
购房尾款所对应的购房合同在法律性质上属于双务合同。该类双务合同与贷款合同的区别在于，银行在放款完毕后，其主要义务均履行完毕；
而购房合同中，开发商作为原始权益人收取购房尾款的先决条件是其在购房合同项下的义务，主要是指交付符合约定质量和面积的房屋等均得到适当履行；
在购房款入池时开发商的义务一般均尚未履行完毕。
因此，购房合同呈现出如下特点：
(a)如果物业最终未建成，则银行可能因此不同意发放贷款；
(b)如开发商最终无法交付房屋，购房人有权拒绝支付尾款，并向开发商主张违约责任；
(c)专项计划设立后，因购房面积或质量存在争议等因素，购房人对购房尾款的足额支付存在主张扣减或减免应付款项的权利等将导致购房款不能按预测回收；
(d)其他因素导致按揭银行不予以发放或不足额发放按揭贷款或购房者违约未能以自有资金进行支付等情形。
因此，在交易结构上除了循环购买或不合格资产赎回机制外，一般要求原始权益人或相关主体对投资者的本息兑付提供差额支付承诺在一定程度上弥补上述风险。
七、房地产资产证券化样本——长租公寓
长租公寓按照其空间和管理的统一性情况，分为集中式和分布式。
集中式长租公寓，即租赁平台通过收购或租赁的模式取得项目整体的管理权（通常为整栋，或整栋中的几层），统一进行改造后出租的一种租赁公寓模式。
分布式长租公寓，即租赁平台从分散的房东手中取得房源，经过标准化改造或装修后，统一出租管理的一种租赁公寓模式。
从特征上来看，两种管理方式有所差异，在房源获取、物业性质、产品服务、出租方式及目标客户上均有所特征区别。
1、集中式长租公寓模式
（1）整体模式
在房源获取与出租上，集中式长租公寓房源以商业的酒店式公寓或工业改造房为主，也有部分来自原有快捷酒店的改造，房源本身或有了较好的隔间或分段，或比较方便做出隔间。在出租方式上，一般都整间整套出租，由于房间之间相互影响较小，一般最多可允许两人同住。
在服务方面，由于整栋或整层进行管理，通常可以利用公共空间提供公共服务，包括茶吧、放映厅、台球室、健身房及举办社区活动等（高端公寓则公共服务更为高端，比如泳池、会客厅、酒廊等）。
在市场方面，有高端服务式公寓如雅诗阁，不过更多是面向年轻客户的中端产品，如常见的都市白领、创业人群等。他们热爱社交、喜好现代生活方式，集中式公寓所提供的公共空间、社交环境、家政保洁等服务正中其需求。
在资金运作上，可进行持有，也可进行租赁。持有方式中主要以基金等方式持有，企业自己持有资金沉淀太大，一般较少采取。
租赁方式则更多被大部分长租公寓品牌商所采用，这种方式前期投入较少，而且更易扩张，是目前市场上中底端长租公寓扩张的主要方式。企业一般与持有者签订5-10年的租约，按照租金上涨水平，每隔几年就有一定的租金上浮。而租给租客，一般最长是1年一签，一年后涨租可能性较大，也正是如此设计，长租公寓运营商可较为准确测算未来收益水平。
（2）新派公寓案例
新派公寓是典型的集中式长租公寓。由企业通过基金收购项目，后期管理团队介入运营。
新派公寓首个项目，北京CBD店就是由赛富不动产一期基金以2.2万元每平方米的价格收购森德大厦，包括装修改造在内，共花费1.65亿元，而基金则发行给32位投资人，新派公寓实际只投入了1%，大大减少了企业的投入。
为此，新派公寓每年向赛富不动产的投资人支付不低于3.5%的租金回报。4年之后，一期基金到期，投资人的股权将会被散售或者整售，赛富不动产为此做出一份股权回购协议。
在运营管理方面，新派公寓有一系列的标准化流程，包括拒绝烟民、宠物、甚至“五十岁单身大叔”等等，保障产品的定位及服务质量。
(a) 综合的功能型服务
在服务的定位上，希望不仅仅做物业管理，而是能够提供一种综合的功能服务。因为仅仅是一种物业管理是不能体现品牌价值，不能带来服务溢价，新派公寓的服务相对偏年轻化。因此，新派公寓通过公共生活空间、公共休闲空间、外包商业、线上服务和线下活动来增加公寓的附加值。
(b) 产品选址配套丰富
在选址上青睐配套相对丰富的区域，按照新派的定位要求，1公里的范围内基本能覆盖“衣食住行”，最大限度满足租住客户的生活需求。以北京CBD项目为例，步行10分钟可至地铁站，15分钟内可到达商场、超市、餐饮、娱乐、医院。这一点主要是考虑到租住客户中白领青年较多，上班及生活的便利程度将大大提升项目的吸引力。
1、分布式长租公寓运作模式
（1）整体模式
在房源获取与出租上，分布式长租公寓大部分是从个人房东手中获得闲散房源（其中又以二手房居多），房屋原来格局各有特点，并不统一。在出租方式上有整套出租和分间出租。整租主要以中高端长租公寓为主，以如优帕克为代表。
分间出租则是更为主要的方式，以中低端市场居多。对于分间出租的方式，由于共享厨房、客厅等套内空间，生活相互影响程度也较大，一般一间只允许居住1人。同时，为提高利用率，降低成本，“N+1”是分布式公寓的常见做法。此外，房源来源于各个社区，异常分散，通常并没有可供企业利用的公共空间。
在资金运作上，分布式长租公寓一般不进行持有，主要以租赁为主。其过程为企业与房东签署托管协议，企业按协议规定每年支付约定的房租给房东，或一次性支付几年的约定房租，对于个人房东而言即便房源空置也能得到收益。企业则通过自身平台将房源出租，由于产品和服务带来溢价，一般房源价格相比同地段个人房源要高。
（2）自如友家公寓案例
链家2011年开始长租公寓的发展，目前形成了集中+分布式并行的长租公寓模式。链家自如在房源获取上主要采取房东委托管理的模式。具体的方式为，房东通过拨打电话或线上留言的形式告知链家有托管意向，链家则和房东约定时间上门看房，在完成房屋勘察以及与房东的面谈后，进行签约托管。随后自如会对房屋进行相应的改造，然后出租，房东则收取约定的收益。
为了吸引房东吸收更多房源，自如采取了多种优惠政策叠加：
一、自如和房东签约年限以两年起，签约3日后房东即可收到房租，采取一次付一年房租的形式；
二、即便房屋空置，自如依然支付房东房租；
三、房东每年可享受5%租金涨幅；
四、合同到期后，赠送全部装修配置；
五、赠送15万元家财险。
(a) 服务内容以日常维修保洁为主
因为分布式长租公寓较难有公共空间，因此，我们看到，自如为租客提供的服务上主要是日常维修、保洁及一些代办事项等。尽管不能进一步丰富服务内容，但是自如加强了平台效应，通过网站、APP以及微信公众号均可以进行服务活动的预约和查询，提高日常生活服务的效率。
(b) 产品特点房源分散，无固定产品线
链家自如因为是分布式长租公寓，房型和价格都不固定，视具体房源和位置而定。但是在装修风格方面，链家自如给出了三套方案。以上海自如为例，其装修风格分为“热情奔放的拿铁”、“自然淡雅的木棉”、“无忧无虑的布丁”三类，一定程度上满足不同的租客需求。
在租赁模式上链家自如有两类选择，一类是分租的“自如友家”，另一类是整租的“自如整租”。两者在房屋配置装修方面差异不大，包括衣柜、书桌、洗衣机、热水器、空调、智能锁等。考虑到分租存在的室友选择问题，自如在选房前将已入住的租客部分信息内容公布在相应房源的页面，在不构成泄露租客信息的前提下，让其他租客提前了解未来租住的人员环境。
来源：CSF、CRIC研究中心
第三篇: 浅谈房地产资产证券化—REITs
试论当今中国房地产资产证券化进行融资
内容提要：房地产资产证券化主要有四种形式，即表外处理、表内处理、抵押贷款证券化、房地产融资租赁资产证券化。目前国内大多使用的是表内处理方式。我国房地产资产证券化刚刚起步，有很多问题需要解决，但实行资产证券化这种融资方式是不可阻挡的趋势。
关键词：资产证券化 金融机构
日前，由于国家加大对房地产的宏观调控，房地产投资商的资金来源大量紧缩，引起房地产界轩然大波。各相关人士纷纷发表观点，探讨房地产融资新渠道。在各种渠道当中，一个在国外已经成熟的方法受到人们的密切关注，那就是房地产的资产证券化。
一、 房地产资产证券化的定义及主要形式
房地产资产证券化，是指从事房地产的企业以及其他金融机构将其所拥有的资产转换成股票、股份或债券，发行到证券市场上进行自由交易，使房地产资本的运转社会化。
房地产资产证券化最早是在60年代的美国兴起于住房抵押证券，并在80年代广泛扩大到其他行业。和其他行业的资产证券化相同，房地产资产证券化是将企业不流通的存量资产或可预见的未来收益构造和转变成为可流通的金融产品的过程。房地产证券化的发展需依托完备而发达的社会资本市场，将房地产资产社会化。
在金融界，房地产资产证券化的形式有很多种，归纳起来目前业内主要有以下四类：
1、 表外处理——以销售实现的证券化
房地产公司将自有资产出售给SPV（专业操作资产证券化的中介机构）。该资产经出售后与原公司（发起人）的债务隔离。SPV通过中介使该资产信用提高（资产收益保证担保、保险、发起人连带偿付责任等）。由投资银行进行证券化设计，向投资人发行ABS（信贷资产证券化）收回现金用于向发起人购买资产。
2、表内处理——以资产担保而融资的证券化
房地产公司将自己名下的资产收益出售给SPV，向投资人发行ABS融资。由于该资产没有实现销售，房地产公司是以该资产为证券偿付的抵押担保，该资产还在发起人的资产负债表上。
3、抵押贷款证券化
由贷款银行将抵押贷款本息收益组合，出售给SPV，并通过投资银行发行资产支持证券的过程。它使银行的长期贷款变成可流通的证券加速了银行资金周转，降低了远期风险，同时也促进了房地产业的进一步发展。
4、房地产融资租赁资产证券化
指租赁公司将不动产租赁合同的收益权通过债务融离出售给SPV并发行ABS融资的过程。
鉴于存在多种资产证券化形式，各金融机构所采用的方法不尽然相同。但大多数机构偏向于使用第二种处理方式,即表内处理方式。如，搜房网上有报道称“已被央行通过的中国建设银行最终修订的方案只是一种抵押债券的概念，即表内融资方式，尽管如此，信贷资产证券化总算是走出了第一步。而此前个人住房贷款证券化问题一拖再拖，也正是由于央行希望商业银行通过表外融资的方式出售资产，而各大商业银行的方案，则无一例外地要求表内融资。”。我认为，表内融资的证券化资产只是用于抵押，并不是真正意义上的出售，而这种融资形式可以降低自身不良资产的比率，所以各大商业银行才会不约而同的选择表内融资。
二、当今中国房地产资产证券化
1、现国内房地产资产证券化现状
近年来房地产市场发展迅速，伴随的房地产金融业也随之运转，但房地产开发所需资金之大，所承受的风险之高，使得信贷金融机构在贷款时不得不小心谨慎。国际运作经验表明,资产证券化能极大地促进银行业、证券市场和房地产行业的健康发展。为了分解金融机构应用传统的贷款偿还制所带来的风险，资产证券化这一国际流行的金融创新融资方式开始受到国内业界人士愈来愈强烈的关注。他们在实际操作过程中运用这种先进的方式。有报记载，我国从20世纪90年代初已经有过初步探索。代表性的项目有1992年三亚地产证券化、1996年广深珠高速公路证券化等基础设施证券化，1997年中国远洋运输公司（COSCO）北美航运应收款支撑票据、2000年中国国际海运集装箱集团8000万美元应收账款证券化等。最近二年，在2003年华融资产管理公司还对不良资产证券化进行了探索。2004年，中国工商银行对宁波分行账面价值26亿元的不良资产进行了证券化，标志着国内商业银行在证券化方面已经取得实质性进展。现在越来越多的企业和金融机构按耐不住，想试着将这方式运作起来，以解决始终不能解决的各方面的问题。
例如，有报道称，建行将拿出50亿元住房抵押贷款打包成资产池，发行资产支持证券。证券期限为15年，在银行间债券市场招标发行或以簿记建档，即一对一协商定价的方式发行。至于建行将定出怎样的证券市场价格，市场人士分析认为，从银行间市场发行交易的各类债券看，建行房贷支持证券的风险肯定要高于同期限的国债、政策性银行金融债，甚至还要高于中行和建行已发的次级债。因此，要想吸引投资者，建行房贷支持证券未来的定价即利率水平，应高于上述债券。
以4月11日市场情况为例，15年期国债经收益率曲线计算出的利率水平为4.3%左右；
国开行等政策性银行最近发行的几期15年期金融债利率在4.6%左右；
而中行今年初发行的10年期次级债利率为4.83%，15年期已达5.18%。据此分析，建行房贷支持证券的利率水平至少应达到5%左右才足以吸引投资者。但利率水平又不能过高。即使在央行上调个人住房贷款利率后，各银行执行的5年期以上个人住房贷款利率一般为5.51%左右。也就是说，如果建行房贷支持证券的利率一旦高于5.51%，对建行而言，这将是一笔蚀本的买卖。所以，5%—5.5%，就成了建行房贷支持证券最有可能的定价区间。
这是一次大胆的尝试，一旦获得成功，其象征意义将远远超过实质意义，它将表明资产证券化在我国实行的时机已经成熟。
2、我国资产证券化实行已经势在必行
金融信贷业的各种现象，各种形迹表明目前我国已经基本具备开展资产证券化业务的条件。
其一，各大金融机构十分渴望增加这种操作方式，他们有开展证券化业务的强烈内在需求，他们的需求是资产证券化业务生成的直接动力和支持。出于提高资产流动性、降低贷款风险和提高资本充足比率等方面的需要，国有商业银行和国家开发银行对开展信贷资产证券化态度非常积极，金融理论界和实务界对资产证券化也进行了深入的理论探索。
其二，我国拥有异常丰富的信贷资产，可供用来实施证券化。资料显示，国家开发银行拥有相当规模的中长期贷款，贷款质量较好；
四家国有商业银行的个人住房抵押贷款金额都很大，不良率也较低。这些资产大部分达到了合格资产的质量和规模要求。
其三，我国金融监管力度正在不断加大，中介机构的组织性和信誉度不断提高，法律制度不断健全完善，房地产开发商实力迅速壮大，信贷市场诚实守信的风气日益浓厚，这些都是我国资产实行证券化的厚实基础。
三、 我国房地产资产证券化的未来
1、 现今资产证券化面临的问题
我国金融机构对房地产行业的贷款面临着巨额的不良资产风险。这是目前挡在证券化前的一个大的障碍，虽然我国具有一定规模的抵押信贷市场体系、相对高效率的证券市场体系，但房地产其运行的资金数额较大，一旦坏账，将会导致证券市场不良的后果。
最令人担心的是银行所拿出的用于进行资产证券化的资金，如果银行只拿出那一部份坏的资产来发行进入证券市场，那么这将对尚未发展多久的证券市场是一次不小的打击。专家分析，国内住房按揭贷款的净收益率可达到3%左右，是银行一块十分优质的信贷资产，而证券化产品定价一直居高不下，而且目前国内贷款利息已超过5%，还存在升息的压力，再加上融资费用、出纳价格、税收等等费用，使得银行在衡量了成本与收益后不愿意将房贷资产拿出来进行证券化。中信证券房地产行业分析师张柳新对此进一步分析说，证券化的住房抵押贷款要来自一手房，避免二手房，甚至烂尾楼进入。所以，专门的评估机构来对证券化资产进行严格的评估，监管部门也要对此应有更多的关注。
我国尚缺乏健全的法律保障和个人信用制度。我国目前在相关法律条文如《证券法》
等上仍没有做出具体的规定和描述，个人信用制度的建设也有待于提高。
2、房地产面临的是机遇还是挑战？
面对以上诸多问题和困难，发展迅猛的中国房地产能平稳度过这种对新模式的适应么？在分析清楚问题的基础上，研究出解决问题的可行办法。我们要借鉴国外丰富的经验，结合我国特有国情，将问题困难个个击破。
首先，对于以金融信贷为工作主体的相关机构，在参与实行证券化时遵从市场，诚实守信，努力发展信贷资产证券化业务。
其次，法律方面，政府应该从立法、税收等方面给予大力支持。依照实际需求制定相关法律政策，根据市场的发展情况，分阶段、逐步地改善资产证券化的法律、制度环境，提高政策明朗度，降低资产证券化的不确定性和交易成本，推动资本市场的发展。房地产资产证券化，在我国推广目前还面临营业税、印花税、交易手续费等税费政策改革问题；
以及产权过户制度等管理制度的配套法律，如果没有相关立法保障，将大大增加交易成本和风险，使资产证券化无法推行。例如，可以通过人民银行制定的《资产证券化管理办法》来解决有关债权通知、抵押权转移、资产证券化公司的设立等问题，可以通过证监会制定的《资产支撑证券发行与交易办法》来解决有关发行与交易的问题。通过这些办法先进行试点工作，待条件成熟后再制定更高层次的法律和法规，这样可以尽快推动资产证券化在我国的发展。
最后，培养一批投资者且加紧规范中介市场的正常运行秩序，扩大投资基金、保险基金、商业银行、财务公司、信托公司、证券公司等机构投资者的投资范围，使其成为资产支持证券市场的投资主体。加快发展担保市场，规范中介机构的运作及其市场行为，加强对资产证券化市场的监督。
在这条证券化的路上必将充满困难与障碍，需要金融业内人士进行不断探索，克服面临的困难，将这一先进的融资方式成功运用到中国房地产乃至其他各个行业。
第四篇: 浅谈房地产资产证券化—REITs
我国房地产资产证券化相关问题研究
吴 玲
【摘 要】[摘 要]党的十九大报告提出“房住不炒”后各项房地产调控政策加严、金融去杠杆力度持续加大，现行房地产行业无论是经营模式还是融资方式都发生了较大变化。房企的传统融资渠道大幅收缩、融资压力加大，而以房地产资产为核心的资产证券化业务得到了快速推进，成为房地产创新融资的突破。越来越多的房地产企业通过发行资产证券化产品实现了降低融资成本和轻资产运营等目的，为房地产的经营模式转变和理念创新带来了新的思考。文章从房地产资产证券化内涵、优势及种类，目前面临的困难及相关建议做出了详细的论述，对推动我国房地产资产证券化有一定的现实意义。
【期刊名称】中国市场
【年(卷),期】2019(000)022
【总页数】2
【关键词】[关键词]房地产；
资产证券化；
风险控制
1 房地产资产证券化的内涵、优势及分类
1.1 房地产资产证券化的内涵
房地产资产证券化，是指以房地产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。房地产资产证券化将房地产进行资产重组、优化和隔离后设立资产支持证券，依赖房地产产生的现金流对资产支持证券进行偿付。对房地产进行重新配置、组合形成新的资产池，并通过新的资产池的真实销售实现基础资产与原始权益人的风险隔离。
1.2 房地产资产证券化的优势
(1)有利于拓宽融资渠道。对房地产企业而言，面对目前严厉的监管政策，银行信贷等融资方式严重受限，而房地产资产证券化成为房地产企业一种新的融资渠道。
(2)不受净资产的限制和不占用发债额度。房地产企业资产证券化产品的发行规模不受净资产规模40%的限制，主要取决于基础资产的现金流规模。同时，房地产企业资产证券化产品不属于主体信用债券，不占用母公司的发债额度。
(3)降低融资成本。房地产资产证券化目前的期限较长，比如类REITs产品和CMBS产品基本上期限可以达到10～20年。通过拉长融资期限、提高信用评级，从而使不动产资产证券化取得更低的融资成本。
第五篇: 浅谈房地产资产证券化—REITs
C15019商业地产资产证券化和REITS（上）一、单项选择题
1.用于判断基础资产产生的现金流是否可用于正常还贷的指标是（）。A.净现金流（NCF）B.贷款价值比例（LTV）C.收入贷款倍数（DSCR）D.资本化率（CAPrate）您的答案：C题目分数：10此题得分：10.0批注：
2.用于预测违约情况下贷款损失严重程度的指标是（）。
A.净现金流（NCF）B.贷款价值比例（LTV）C.收入贷款倍数（DSCR）D.资本化率（CAPrate）您的答案：B题目分数：10此题得分：10.0批注：
第六篇: 浅谈房地产资产证券化—REITs
房地产信托投资基金报告目录：
一，概述房地产信托投资基金 ....................................................................................................... 2
（一）,房地产信托投资基金的含义 ...................................................................................... 2 （二）,REITs的分类 ................................................................................................................ 2 (三），我国发展REITs的意义 ................................................................................................. 4 二,房地产投资信托基金的运作方式及优势 .................................................................................. 5
(一），REITs的运作流程 .......................................................................................................... 5 （二），REITs运行阶段 ........................................................................................................... 5 (三,发展REITs的优势 ............................................................................................................. 6 三，越秀REITs案例分析 ................................................................................................................ 6
（一，越秀REITs的成功发行 ............................................................................................... 7
1,越秀集团简介 ................................................................................................................ 7
2,越秀REITs成立背景 ..................................................................................................... 7 3，越秀REITs的结构 .............................................................................................................. 9
4，越秀REITs的全球发售 ............................................................................................ 10 （二，越秀REITs发行获益分析 ......................................................................................... 10 （三,越秀REITs运行的启示 ................................................................................................ 11 1，越秀REITs成功的原因 ............................................................................................ 11 2，越秀案例对我国REITs发展的启示 ........................................................................ 12
一，概述房地产信托投资基金
（一），房地产信托投资基金的含义
房地产投资信托基金（REITs）是一种证券化的产业投资基金，通过发行股票（基金单位）,集合公众投资者资金,由专门机构经营管理，通过多元化的投资,选择不同地区、不同类型的房地产项目进行投资组合。在有效降低风险的同时，通过将出租不动产所产生的收入以派息的方式分配给股东，从而使投资人获取长期稳定的投资收益. REITs最早产生于美国20世纪60年代初，由美国国会创立，意在使中小投资者能以较低门槛参与不动产市场，获得不动产市场交易、租金与增值所带来的收益。经过几十年的发展,REITs已经在全球20多个国家和地区得到运用，市场规模不断壮大，成为金融市场中极具特色的一员。尤其是在美国, REITs被投资者视为股票、债券、现金之外的第四类资产,也是重要的分红产品。在美国REITs经过几十年的发展，不仅令投资者可以间接地成为商业办公场所，大型游乐场、停车场、美国大学宿舍、葡萄园、电影院的股东，而且还给投资者带来稳定的回报。其中著名的REITs之一就是美国最大的商业物业集团——权益写字楼投资信托公司(EOPT）,EOPT是美国最大的办公物业，在2007年2月黑石集团以395亿美元价格将其收购。
从REITs的国际发展经验看，REITs并不同于一般意义上的房地产项目融资，几乎所有REITs的经营模式都是收购已有商业地产并出租，靠租金回报投资者，极少有进行开发性投资的REITs存在，例如在香港，领汇REITs，越秀REITs和冠君REITs等，他们都是专注于商业地产的经营与管理的房地产投资信托基金。
（二，REITs的分类
从不同角度来分析，REITs 有多种不同的分类方法，常见的分类方法有以下四种:
1，根据组织形式的说明
不同分类 公司型REITS 公司型 REITs 以《公司法》为依据，通过发行 REITs 股份所筹集起来的资金用于投资房地产资产，REITs具有独立的法人资格，自主进行基金的运作，面向不特定的广大投资者筹集基金份额，REITs 股份的持有人最终成为公司的股东。
契约型REITs 契约型 REITs 则以信托契约成立为依据,通过发行受益凭证筹集资金而投资于房地产资产。契约型 REITs 本身并非独立法人，仅仅属于一种资产，由基金管理公司发起设立，其中基金管理人作为受托人接受委托对房地产进行投资。
2，根据投资人能否赎回的不同分类 封闭式REITs 开放式REITs
3，根据基金募集方式的不同分类
公募REITs 公募型REITs以公开发行的方式向社会公众投资者募集信托资金，发行时需要经过监管机构严格的审批，可以进行大量宣传.公募型基金的投资者对于决策的影响力相对于私募较小，且其受到的法律限制和监管通常较多。
私募REITs 私募型 REITs以非公开方式向特定投资者募集资金，募集对象是特定的,且不允许公开宣传，一般不上市交易。私募型基金的投资者对于投资决策的影响力较大，私募型基金受到法律以及规范的限制相对较少。
说明
封闭型 REITs 的发行量在发行之初就被限制,不得任意追加发行新增的股份。
开放型 REITs 可以随时为了增加资金投资于新的不动产而追加发行新的股份，投资者也可以随时买入，不愿持有时也可随时赎回。
说明
4，根据REITs的投资类型不同分类 权益型REITs 权益型 REITs 投资于房地产并拥有所有权,权益型 REITs 越来越多的开始从事房地产经营活动，如租赁和客户服务等，但是 REITs 与传统房地产公司的主要区别在于，REITs 主要目的是作为投资组合的一部分对房地产进行运营，而不是开发后进行转售。
抵押型REITs 混合型REITs
抵押型 REITs 是投资房地产抵押贷款或房地产抵押支持证券，其收益主要来源于是房地产贷款的利息。
混合型 REITs是介于权益型与抵押型REITs 之间的，其自身拥有部分物业产权的同时也在从事抵押贷款的服务. 说明
（三），我国发展REITs的意义
首先,引入REITs有利于完善我国房地产金融架构。房地产信托投资基金直接把市场资金融通到房地产行业,是对以银行为手段的间接金融的极大补充。
其次，引入REITs有助于弥补单一融通体制不足的需要，同时分散与降低系统性风险，提高金融安全。
再次，发展REITs是适应房地产行业自身发展的需要。房地产行业具有周期性,根据房地产周期理论，当房地产行业处于衰退期或者出现相关预期时，市场主体对未来房地产市场预期开始变得悲观，房价预期越来越低，市场需求者开始持观望态度,成交量逐步萎缩，房地产行业销售工作和资金回流压力加大，此时房地产开发企业面临着资金周转上的困境.而与此同时银行往往会逐步收紧对房地产行业的信贷投放，提高贷款门槛，使得很多房地产企业的资金链“雪上加霜”。房地产行业属于资金密集型行业，房地产投资周期长、规模大，因此房地产行业需要有长期的、稳定的融资渠道作保证，有更为广泛的金融主体的支持，例如发展REITs，对于房地产行业的健康和稳定发展将会起到积极的作用.
二，房地产投资信托基金的运作方式及优势
(一）,REITs的运作流程
REITs的操作流程一般可以分为：1、由房地产投资信托公司发行REITs信托产品,投资者在市场上购买该产品,REITs筹集资金.2、REITs将资金交给信托公司管理，信托公司作为资金的托管人，只保证资产的安全，不提供管理方面的信息。3、REITs委托房地产基金管理公司对REITs进行管理,基金管理公司负责做出投资决策，进行市场研究，在有具体交易操作时,将指令发给托管人,由托管人进行资金收付.4、房地产基金管理公司代表REITs购买房地产后，委托专业的物业管理公司进行管理，将扣除管理费用后的所得收益支付给REITs的投资者，管理费用主要包括基金管理公司、信托公司（托管人、物业管理公司的服务费用。其一般操作流程如图1所示：
图1：房地产信托的一般操作流程图
（二，REITs运行阶段
REITs的运行可分为四个阶段:1、成立阶段：REITs成立，并向特定投资者
或公众投资者进行融资，将所得资金交给托管人托管.2、运营阶段：REITs将资金投资于房地产项目或提供房地产贷款,以获取收益.在运营过程中，房地产基金管理公司负责资产的管理，提供投资决策；
托管人负责资金的安全；
物业管理公司负责购买的物业的管理和收租.在扣除各种费用后,将资金交给REITs。3、利润分配阶段：房地产基金管理公司负责安排分红,将所得红利按REITs的要求发给投资者。，
（三,发展REITs的优势
从REITs的运作流程和运行阶段可以看出REITs不仅资金来源广泛，而且是以专业的人员进行房地产项目的投资选择及运作管理，因此在可运作的资金规范上，管理上及投资策略的制定上都具有优势。对于投资者而言，REITs风险低，回报稳定。
首先，因为REITs一般是由专业的房地产公司发起并管理的，能够合理地选择投资的项目，并能对其进行科学的管理,所以，相对于我国的由信托投资公司发起的房地产信托而言，从经营管理上大降低了投资风险. 其次,由于REITs投资于房地产,可获得稳定的租金收入,有一笔持续稳定的现金流，而且收益率也比较可观。对于房地产企业而言，与债务融资相比，REITs是以股权形式的投资，不会增加企业的债务负担。如果从银行贷款，房地产企业要按借款合同约定的还款，财务压力大,而且房地产企业也难以就那些短期内回报低的项目向银行申请贷款；
同时，由于REITs的规模比较大,因而能广泛投资于各种类型的房地产项目，从而分散了投资风险。
三,越秀REITs案例分析
虽然国内在REITs的建设方面一直没有取得突破性进展,但早在2005年12月21日，越秀房地产投资信托基金（00405.HK,简称:越秀REITs在香港联交所正式挂牌上市。成为国内在资本市场扬帆远航的第一只离岸REITs。越秀REITs上市以来，在资本市场表现一直很好，给投资者带来了连续而且稳定的回报。以国内物业为资产包的越秀REITs的上市开辟了房地产领域新的融资渠道,成为我
国房地产行业具有划时代意义的事件之一。越秀REITs是越秀投资分拆其旗下内地商业物业，在香**立上市的首只以内地物业为注入资产的房地产投资信托基金（REITs. (一，越秀REITs的成功发行 1，越秀集团简介
1984年12月，越秀企业(集团）有限公司成立，它是广州市政府在香港设立的商贸企业。1992年12月，越秀集团旗下以房地产开发为核心业务的越秀投资有限公司(00123．HK，简称“越秀投资"）在香港上市。1997年1月，越秀交通有限公司(01052．HK分拆上市.2002年12月,越秀集团与广州市城市建设开发集团有限公司进行资产重组，组成新的越秀集团.2005年12月,以大型商场和高档写字楼出租为核心业务的越秀REITs（00405．HK在香港上市。
2,越秀REITs成立背景
（1），越秀集团与广州城建资产重组
1992年，越秀集团将旗下的越秀投资在香港上市,越秀投资上市就是为了向商业地产转型打下基础。由于投资于商业地产的长期收益性和短期的高负债性,从1999年到2004年，虽然越秀投资的净资产额从66．29亿港元增加到72．34亿港元，但其资产负债率由36%升至43％；
而且期间越秀投资的净资产收益率一直很低,2004年之前一直低于5％.与同期在香港上市的大型地产公司相比，越秀投资的平均负债率约为40％，而香港本地的新世界地产和新鸿基地产的负债率均在20％以下。
面对越秀投资的运营困难，2001年9月，广州市政府对越秀投资再次进行了资产重组，广州市政府将其持有的广州市城建集团的95%股权全部注入越秀集团，越秀集团是越秀投资的控股公司。然后,越秀集团对广州城建集团进行了资产重组。重组后，越秀集团间接持有了广州城建的优质资产(财富广场、城建大厦、维多利广场）的股权,另一优质资产白马大厦则由广州市城建开发总公司的
BVI(GCCD BVI）旗下的白马合营公司持有.通过这一系统的重组，越秀集团成功获得了原广州城建的四处优质资产。
2002年12月，越秀集团又将其持有的全部广州城建集团的资产转给旗下的越秀投资。这样，越秀投资就通过GCCD BVI公司而间接持有了白马大厦100％的股权以及GCCD 95%的股权.通过这一系列的资产重组，使得越秀投资以50亿港元的价格获得了价值83．5亿港元的地产项目。重组后,越秀投资的土地储备面积由20万平方米升至420万平方米，增长了20倍。在建、待售、收租物业总楼面面积，由37万平方米增长至167万平方米,增长了3．5倍。
(2），重组后的越秀投资财务及经营状况
虽然“越秀投资”仅以六成的价格从越秀集团获得了大量物业，但其所支付的50亿港元中，有20亿港元是通过借款而得，这样就使得越秀投资的负债率进一步升高，加重了财务负担及经营风险。从收购前的2000年到收购完成后的2002年,越秀投资的财务状况发生了如下变化：1、总资产由196．04亿港元增加266．85亿港元，增加了36．12％;2、总负债由131．19亿港元增加到199．75亿港元，增加了52．2696；
3、净资产由64．86亿港元增加到67．10亿港元，仅上升了3．5％。由以上数据可以看出,越秀投资在总负债增加了52．26%的同时，其总资产和净资产增加相对增长的非常慢，而且其总负债大约是净资产的3倍，不利于财务安全。这使得越秀投资难以进行再融资扩大企业规模和利润，于是越秀投资希望将部分优质物业分拆上市。在这样的背景下越秀REITs呼之欲出。
（3）越秀REITs筹备上市过程
香港最初的REITs条例规定只允许由香港本地的物业组成的REITs才能在香港上市交易。但在2005年6月，香港证监会修改了《房地产投资信托基金守则》，修改后的守则允许非香港的物业组合在香港上市交易。这位越秀REITs在香港上市扫除了政策上的障碍。
为满足越秀REITs在香港上市的条件，越秀投资分拆的旗下的内地商业物业注入越秀REITs,包括其在广州的4处物业: 财富广场、城建大厦、维多利广场和白马大厦。这4个商场项目均位处广州市区的黄金地带，是盈利能力和发展潜
力都较强的优质资产.以白马大厦为例，其是中国十大服装批发市场之一，认知度高，效益可观，在四处物业中效益最好、估值最高，且在注入越秀投资之前就已经具备了良好的盈利能力。将大部分已培育好的、有较强盈利能力的资产注入了越秀REITs，不仅为之扫清了境内资产向境外转移所存在的法律障碍，也节省了盈利能力培育和资产剥离的过程，为REITs上市争取了时间。
3，越秀REITs的结构
越秀REITs的组织结构，是典型的香港REITs结构,其管理人、信托人及租赁代理的基本架构和合约关系如图2所示.
图2：越秀REITs组织结构图
基金管理人：越秀房托基金（越秀REITs），负责基金的投资及融资策略、资产增值、收购及发售政策，以及旗下物业的整体管理。
信托人：汇丰机构信托服务(亚洲有限公司，是香港上海汇丰银行有限公司的全资附属公司。信托人受托对基金资金进行管理，保证资金的安全。
租赁代理：广州白马物业管理有限公司及广州怡城物业管理有限公司。这二家租赁公司将独家向越秀REITs提供租赁、市场推广及租赁管理服务。
物业顾问：仲量联行有限公司。当管理人有要求时，物业顾问就以下各项提供意见：物色及评估，并协助执行物业买卖；
向管理人的职员提供资产管理及物业管理相关事项的培训;发展管理人的资讯科技实力及基础设施。
4，越秀REITs的全球发售
全球发售基金单位数量: 583，000,000（或会调整） 香港公开发售基金单位60,000，000（或会调整或重新分配 数目
国际发售基金单位数目：
523,000，000（或会调整或重新分配） 最高发售价：
每个基金单位3.075港元（须于申请时交足， 另加1%经纪佣金、0.005%香港联交所交易费及0.005％证券交易征费，可予退还）
股份代码：
上市代理人
405 香港上海汇丰银行有限公司，越秀投资有限公司财务顾问，星展银行有限公司
联席全球协调人
花旗全球金融亚洲有限公司，香港上海汇丰银行有限公司,星展银行有限公司
越秀REITs承诺
每个财政年度分派相等于可分派最少90%的经审核税后收入净额
表1，越秀REITs全球发售
（二，越秀REITs发行获益分析
发行REITs后，越秀投资一共获得了现金约33亿港元，并且仍持有越秀REITs30％的股权，依然处于相对控股的地位，可以继续受惠于越秀REITs上市后的业务发展。越秀投资在其公告中也提到，从越秀REITs得到的现金将用于降低自身的负债水平和利息支出，而且今后并不需要与越秀REITs并账,也就是说，越秀REITs因收购资产而产生的巨额债务不会影响越秀投资的负债水平。因此，发行REITs极大改善了越秀投资的流动资金及财务状况。
通过表2越秀投资发行REITs后的资产负债情况，可以看出，“越秀投资”发行REITs并用所得现金归还借款后,总负债由185。66亿港元下降到了152。66亿港元,总资本负债率由41％下降到了14%,而股东权益却由77.39亿港元上升到了97。39亿港元。其资产负债状况获得了较大的改善.不仅如此，越秀REITs
未来还将继续发挥盘活越秀投资资产，增强流动性的作用。
2005年6月30日发行REITs后(千用所得现金归还（千港元）
总资产
26304706 港元） 28304706 18565909 借款后（千港元 25004706 15265909 总负债（含少数股18565909 东权益） 股东权益 总资本负债率
7738797 41% 9738797 35％
9738797 14％
表2：越秀投资发行REITs后的资产负债情况
在获得大量资金,改善财务状况的情况下，越秀REITs的发行还享受着税收的优惠。因为越秀投资通过下属的BVI公司持有四项物业（The British Virgin Islands， BVI：英属维尔京群岛海外离岸公司）,如图2所示，柏达、金峰、富达和京澳这四家有限公司均是BVI，BVI公司在中国内地和香港都享有税收优惠，给REITs带来了长期获益。
（三）,越秀REITs运行的启示 1,越秀REITs成功的原因
通过对越秀REITs案例的分析，可以得出越秀REITs成功上市的主要因素有以下几个：1,选取优质物业上市。像白马大厦，财富广场、城建大厦和维多利广场，这4个商场项目均是收租租金稳定，租金升值的潜力的优质物业资产。2,所有上市物业均通过BVI公司间接持有，为REITs带来了税收优惠和简单的结构,便于管理。3，选取的管理人为REITs内部聘请，减少管理人与投资人的利益冲突。越秀REITs的管理人为越秀房托资产管理有限公司，是由REITs的持有人自己管理资产，而不是从外部聘请管理人.可以有效的防止管理人与REITs之间的利益冲突.4，尽早筹备，缩短上市时间。越秀投资在资产重组完成之后，就开始筹备REITs上市。而且越秀投资在重组期间就为REITs的上市进行股权结构的调整,产权清晰，透过一些BVI公司间接持有物业，这都为上市筹备节省了时间。
通过此次越秀REITs的成功上市，越秀投资开辟了一条商业物业便捷套现的
通道，为以后向商业地产战略转型提供了较为清晰的业务模式，并将继续得益于越秀REITs上市后的业务发展。此外,营运及财务透明度提高后，越秀投资的企业架构更为清晰，使市值更为接近内在价值。越秀投资下一步还将通过“优先收购权”的安排，即越秀REITs对越秀投资旗下的商业物业项目有优先购买的权利,以增发基金份额的方式,将旗下商业物业项目逐步注入到越秀REITs，继续发挥REITs这一通道的关键作用。
2，越秀案例对国内REITs发展的启示
虽然越秀REITs在香港上市，并且获得成功.但是REITs在国内推行的过程可谓是波折重重。2008年3月银监会召集五家信托公司共同起草《信托公司房地产投资信托业务管理办法(草案）》征求意见稿是REITs第一次在中国被提上决策层面推进。2008年12月,国务院出台“金融国九条"，房地产信托投资基金首次在国务院层面作为一种拓展企业融资渠道的创新融资方式被提出.2010年初，国务院批准的三个保障性住房REITs的试点城市（北京、上海、天津）中，天津和上海率先将各自的保障性REITs方案交付央行，并提交国务院等待审批。但直到现在，以保障房作为REITs中主要资产的国内首支REITs仍未获得批准。2013年8月，一则关于国投瑞银REITs即将获批的新闻流传甚广,但由于法规政策方面的空白，REITs“梦想照进现实”仍需要时日。
为尽快推动国内REITs的发展，在提出以下四条建议。1,完善相关的配套法规。REITs的推出需要符合相关法律规章,应该进一步完善《公司法》、《信托法》、《投资基金法》等相关法律。而且相关法律规章的出台还需要中国人民银行、国家税务总局、证监会等部门的协调配合。2，制定税收优惠政策。从国外的发展经验来看,REITs的发展与税收优惠息息相关。如果没有税收优惠，国内REITs很难发展起来，还可能迫使国内REITs选择在香港或新加坡等海外地域上市，不能让国内投资者享受房地产市场成长的收益。3,推动试点运行，选择优秀的商业地产作为试点，试点上市的商业地产一定要具备稳定的现金流，相对成熟的物业以及固定的租金收入。4，加快房地产信托专门人才的培养,着重培养专业性的复合型人才。REITs基本上是权益类产品,而这类产品的收益率并不是固定的，基本上取决于REITs的管理团队能力.它的运作复杂，专业性强，需要有一个能既
懂房地产专业知识，又掌握投资银行业务和相关法律法规的人才团队，实现REITs的专业化管理，制定最优投资策略，降低风险，提高收益。同时还需防范运作中的道德风险。
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